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  5/04/2018

Tesla asusta a sus inversores y acreedores

La broma de Elon Musk publicando el 1 de abril – equivalente al 28 de diciembre – un tuit en el que anunciaba la quiebra de Tesla, ha sentado fatal a los inversores, ya muy preocupados por los problemas que sufre la empresa. No se puede vivir eternamente de expectativas, pero Musk se resiste a aceptarlo. El sudafricano ha quemado durante años montones de dinero para sacar adelante sus planes de producción, pero en las últimas semanas parece haber agotado la paciencia de quienes confiaron en su carisma empresarial. La broma, insensata tras el accidente mortal de uno de sus coches autónomas, ha encrespado a inversores y acreedores, agravando el desplome de la cotización en bolsa.

Gran especialista en montar proyectos faraónicos soportados por deuda, Musk es todo un personaje en los medios, a pesar de (o debido a) su enorme petulancia. Incluso aceptando que el accidente pudiera ser una fatalidad y no un fallo del sistema Autopilot, otros problemas de Tesla se acumulan:  retrasos en la producción del modelo 3 y retirada de 123.000 coches del modelo S tras descubrirse un defecto de fabricación.

El problema más inquietante deriva de los retrasos en la entrega del Tesla 3, su sedán de gama media con el que pretende atenuar su imagen de ´sólo para millonarios`. En un mail interno obtenido por Bloomberg se indicaba que la producción no pasaba de 200 unidades diarias. En el mensaje, el responsable de ingeniería apuntaba que si se pudiera elevar a 300 unidades, sería “una victoria increíble”. Aun en ese caso, 2.100 cada semana, sería inferior a la previsión de 2.500 al cierre del trimestre, que ya era una rebaja con respecto a las 5.000 semanales pronosticadas para finales de 2017 [última hora: en el primer trimestre se han fabricado exactamente 9.766 y se han entregado 8.180]

Pese a ser una abanderada de los coches eléctricos y de las prácticas modernas como la actualización del software a través de la nube, la compañía no aporta ninguna innovación en la cadena de producción, clave en la industria de automoción. Por el contrario, se ha enredado en una táctica peligrosa: entregar los vehículos que salen de fábrica a sabiendas de que tienen algún fallo [ya luego el servicio técnico lo reparará]. Esta  forma de trabajar era corriente entre los gigantes de Detroit hasta los años 70, hasta que Toyota implantó su sistema por el que, si un empleado de planta detectaba un fallo, la prioridad era arreglar el problema y que toda la producción tuviera la calidad esperada.

Con el tiempo, todos los fabricante adoptaron este modelo, pero Tesla ha querido hacer las cosas a su manera, a todas luces menos eficiente. Entretanto, las pérdidas de la compañía no cesan. Exceptuando dos trimestres positivos testimoniales, desde que salió a bolsa en 2010 Tesla se ha financiado vendiendo acciones, emitiendo deuda, cobrando dinero a cuenta a los compradores y cediendo estos depósitos como garantía a sus acreedores.

Los bonos con vencimiento en 2025, emitidos el pasado verano, se cotizaban la semana pasada a 90 centavos por dólar, mientras la accíón caía un 23% en un mes. La deuda a largo plazo suma 10.000 millones y el pasivo total es de 23.000 millones.

Una tormenta perfecta se cierne sobre Tesla: tiene que retirar 123.000 unidades de su modelo S, debido a un potencial problema de corrosión en algunas piezas, lo que no es para inspirar mucha confianza en su cadena de suministro, justo cuando la producción del modelo 3 está en cuestión. Se añade el ominoso accidente de un Tesla X, que se estrelló tras delegar el conductor en el sistema Autopilot.

En alguna ocasión Elon Musk ha dejado caer que un día podría abandonar el cargo de CEO y dedicarse al desarrollo del producto, una profecía que, de momento, se ha quedado en algo más prosaico: ante la magnitud de los problemas, el CEO ha tenido que arremangarse y asumir personalmente el mando de sus operaciones fabriles.

Los fabricantes tradicionales desarrollan y anuncian sus nuevos modelos eléctricos acicateados por el escándalo del falseamiento de emisiones de Volkswagen, así como por la política del gobierno chino, que se propone penalizar fiscalmente los motores de combustión y primar las tecnologías alternativas para favorecer la expansión de su propia industria.

Precisamente Volkswagen ha reducido drásticamente el precio de las baterías (el componente clave para que un vehículo eléctrico resulte asequible) aunque sin llegar al nivel de Tesla. En los coches autónomos, la asociación de Waymo y Jaguar, para mejorar la seguridad deja atrás a la compañía de Musk. Fuera de la automoción, la filial Tesla Energy (paneles solares y baterías) también pierde dinero.

En este estado de cosas, obtener financiación es una tarea ardua. El año pasado Tesla ya emitió títulos de deuda basura y la agencia Moody’s acaba de degradar su rating (citando los problemas de producción del modelo 3) de B2 a B3, lo que significa ´altamente especulativo`. El mercado de bonos ha perdido la confianza en Tesla debido a que anteriormente su deuda se podía convertir en acciones.

En 2017, Tesla gastó unos 3.500 millones de dólares y terminó el año con una deuda neta de 6.900 millones. Según Moody´s, sin financiación fresca, la compañía se quedaría sin dinero este mismo año y el célebre tuit de Musk perdería su maldita gracia. Literalmente, dice la agencia de rating que “es alta la probabilidad de que Tesla necesite capital a coro plazo para rescatar obligaciones que llegan a su madurez y así evitar una crisis de liquidez”. Por su lado, los analistas de CFRA estiman que la criatura de Musk necesitará entre 2.000 y 3.000 millones de dólares para evitar una quiebra en 2019.

Es un caso singular. Normalmente, las compañías de automoción han aprovechado las fases altas de su ciclo – como los tres últimos años de ventas crecientes – para reforzar su tesorería; con esta afrontan nuevos desarrollos y se protegen de la fase bajista sin depender en exceso de la deuda. Musk no comparte esa actitud. Otra ventaja que no tiene Tesla con respecto a sus competidores es el capex: si un fabricante recibe un encargo masivo de unidades puede adaptar sus infraestructuras para cumplir con los pedidos. Tesla, en cambio, ha tenido que montar su capacidad desde cero para fabricar el modelo 3. El propio Musk ha dicho que producir en la gama media es “un infierno industrial”.

Siendo cierto todo lo anterior, no quiere decir que Elon Musk no tenga cartas que jugar. El año pasado vendió al gigante chino Tencent un 5% de su compañía, mientras que Daimler y Toyota han entrado (y salido) del accionariado. Si la acción de Tesla se estabiliza en 250 dólares será sencillo apelar al entusiasmo de los mercados para recaudar más dinero. Incluso por debajo de esta marca (que ni mucho menos es un mínimo histórico) se puede levantar financiación.

Según su informe anual, Tesla disponía al cierre de 2017 de 3.400 millones en su tesorería. Este martes, la compañía informó de que tiene cubiertas sus necesidades de financiación para este año, y la cotización subió un poco. Lo que no puede hacer es resolver sus problemas recortando gastos si al mismo tiempo quiere cumplir con los compromisos de entrega de coches. Emitir más bonos en estos momentos parece desaconsejable y vincularla a nuevas acciones sería disparatado si continúa la desconfianza general que estos días deprime la cotización de compañías mucho más sólidas.

Da la impresión de que Musk ha seguido con Tesla una estrategia similar a la practicada por compañías digitales que han crecido desmesuradamente sin preocuparse de la rentabilidad hasta que, tras alcanzar una posición dominante en su mercado, pueden hacer de su capa un sayo. La diferencia es que no han tenido que confesar fallos en sus operaciones. Además, los costes de una empresa digital no pueden ni compararse con los de una industria que, por definición, se basa en activos físicos.

Conviene recordar que un colapso repentino no es algo novedoso en esta industria. El sector de automoción ha visto cómo General Motors y Chrysler se hundían en sólo doce meses con crisis de 2008/2009 y tuvieron que se rescatadas de la bancarrota. Ahora mismo, las aguas del sector no están del todo calmas. Nissan-Renault ha invertido mucho dinero para convertirse en el primer fabricante mundial, pero mantener esa posición puede traerle otros problemas. Bien lo sabe Volkswagen, que aún no se ha recuperado de las consecuencias del ´dieselgate`´; Ford, otro grande, atraviesa una reestructuración delicada.

Bajo la superficie hay otro riesgo inesperado, que la demanda del modelo 3 [35.000 dólares en su versión básica] no cumpla las expectativas que el fundador transmitió a sus accionistas para que autorizaran la inversión. Según un análisis de Bernstein, se estaría produciendo una alta tasa de deserciones entre los consumidores, unos cansados de esperar, otros inquietos por las malas noticias.

[informe de Pablo G. Bejerano]


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